Gonzalo Sanhueza: “Hacia mitad de este año probablemente estemos con una tasa de interés en 10%”

El economista y socio de Econsult considera que el escenario macroeconómico es complejo que la inflación en 12 meses podría llegar también a dos dígitos a mediados de año. Por ello, cree que habrá una recesión técnica en dos trimestres. “Tenemos la suerte de tener dos buenos pilotos: Rosanna Costa en el Banco Central y Mario Marcel en Hacienda: harán el ajuste rápido para volver a encauzar la economía a un escenario más estable”, sostiene.La inflación ha sido más persistente de lo que esperaba el economista y socio de Econsult, Gonzalo Sanhueza. Si ya había presiones, el conflicto entre Rusia y Ucrania acrecentó las expectativas del también exintegrante del Consejo Fiscal Autónomo. Sanhueza espera que el Índice de Precios al Consumidor (IPC) toque el 10% en 12 meses a mediados de año, para luego comenzar una lenta desaceleración llegando a 7% a fines de 2022.


Pero para lograr ese ajuste, Sanhueza tiene en su escenario base un agresivo proceso de alza en la tasa de interés por parte del Banco Central (BC). Plantea que la Tasa de Política Monetaria (TPM) llegará 10% a mitad de año, manteniéndose en ese nivel hasta principios de 2023. Con esta proyección se ubica por sobre las expectativas del mercado, que fluctúan entre 7,5% y 8,5%.


En su análisis del cuadro macroeconómico, el economista proyecta que la actividad crecerá solo 1% este año. “Es muy probable que en el primer semestre tengamos una recesión técnica, con dos trimestres negativos. No hay forma en que se pueda bajar la inflación sin generar un escenario recesivo de corto plazo”.


El año pasado la economía creció 11,7% con un fuerte aumento de la demanda interna, ¿cuál es la perspectiva que tiene para el aterrizaje en 2022?


– A este gobierno le tocó el peor escenario macro de los últimos 30 años. Tiene una inflación que viene subiendo. Este será el segundo año con inflaciones altas y con perspectivas que seguirá por los próximos dos años sobre la meta de 3% del Banco Central. Estamos en un escenario donde se sobreexpandió la economía, estamos sobrecalentados. Por ello, se debe hacer un ajuste fiscal de 8 puntos del PIB. Además, los indicadores de incertidumbre económica son muy altos, y las perspectivas de crecimiento para el mundo se vienen ajustando a la baja del orden de un punto. El escenario macro es bien complejo.


El ministro de Hacienda, Mario Marcel, criticó la proyección realizada por el gobierno anterior de 3,5% del PIB, y de las holguras proyectadas de US$30.000 millones para los próximos cuatro años, ¿fue optimista en esas proyecciones?


– La proyección que dejó Hacienda está absolutamente sobreestimada. Si la economía creció casi 12% el año pasado, ¿cómo se puede esperar crecer 3% este año, considerando que el mismo informe de Hacienda dice que la brecha es negativa? Ese escenario macro no cuadra. Nosotros vemos un PIB de 1%.


El ministro Marcel también ha dicho que en abril se dará a conocer el decreto con la trayectoria fiscal que se comprometerá este gobierno ¿Qué tan relevante para el mercado es conocer esta información?


– Lo más importante es conocer el decreto de cuál será el compromiso fiscal del gobierno. Eso marcará el tono de cuán expansivo puede ser el presupuesto en 2023. En las proyecciones que presentó Hacienda se proyecta un ajuste de un punto por año. Ahora tenemos que ver lo que planteará el gobierno en términos de los déficits estructurales a futuro. Si este año se cumple lo que está estipulado en el Presupuesto de 2022, podemos hacer un ajuste de medio punto por año en el déficit estructural.


A principios de septiembre cuando el BC subió la tasa de interés en 75 puntos base y delineó una ruta alcista para la política monetaria, usted dijo que el Banco Central había sobrerreaccionado con su política monetaria y que con esa alza le dejaba poco espacio para el ajuste fiscal, ¿hoy con las cifras de inflación, el BC tuvo una mejor lectura del escenario macro?


– Yo fui bien crítico del Banco Central, pero tuvieron una lectura mucho mejor sobre la situación fiscal y lo expansiva que estaba siendo. Incluso tuvieron una mejor lectura de lo que hicieron los bancos centrales internacionales, donde se esperaba que la inflación fuera más transitoria. El BC subió fuertemente la tasa de interés y la deberá seguir subiendo.


El mercado espera un alza de entre 150 a 200 puntos base para la reunión de marzo, ¿comparte esa proyección? ¿A qué nivel debería llevar la TPM el BC?


– Si uno mira la tasa real spot, es negativa, porque tenemos la inflación en 7,8% y la TPM en 5,5%. Entonces, lo que espera el mercado es que esa tasa spot se vuelva positiva y después sea contractiva. Cuando se quiere frenar un proceso inflacionario que ya no es transitorio, sino que más permanente, la tasa de interés tiene que estar sobre su equilibrio. Nosotros estimamos que hacia mitad de año probablemente estemos con una tasa de interés en 10%.

¿Cuál es la trayectoria que espera para el alza de tasas considerando que quedan tres reuniones hasta junio?


– Tiene que aplicar una política de shock, porque, además, se dio la tesis que ellos plantearon: la inflación ha sido más permanente y, por lo tanto, tiene que aplicar esta política de shock, porque va a costar que baje la inflación. La trayectoria mes a mes es más compleja, pero sí de aquí a mitad de año llegar a 10%.


¿Y ahí mantenerse por cuánto tiempo?


– Mantenerse en ese nivel hasta por lo menos el primer trimestre del próximo año. Ahí debiéramos ver que la inflación comience a bajar a niveles más cercanos al 4,5%. Todavía no vemos nada del impacto en los precios de la guerra entre Rusia y Ucrania. No vemos en la inflación el aumento de precios de las energías, no estamos viendo nada del precio de los alimentos. Tenemos que ver más inflación todavía. Nos queda ver una trayectoria al alza de los precios y todo ese período el BC tendrá que tener la tasa de interés alta.


¿Qué efectos puede generar en la economía una tasa de interés en 10%? ¿se puede frenar más brusco de lo deseado?


– Es muy probable que en el primer semestre tengamos una recesión técnica, con dos trimestres negativos. No hay forma en que se pueda bajar la inflación sin generar un escenario recesivo de corto plazo, pero no es más que compensar el escenario de exceso de crecimiento que hubo el año pasado.


Ahora, ¿cuál es la trayectoria esperada para la inflación? ¿hasta qué nivel la ve? ¿y en qué nivel cerrará este año?


– El techo estará en 10% a mediados de año, para luego comenzar a bajar de manera gradual en el segundo semestre, para llegar a niveles 7% a fines de 2022. Luego en 2023 esperamos que se ubique entre 4% y 5% y recién en 2024-2025 llegar a 3%.


Algunos analistas afirman que dado el escenario actual se está empezando a hablar de estanflación tanto a nivel global como en Chile, ¿cuál es su visión al respecto?


– Nosotros vamos a tener una recesión corta, por lo que no creo que vayamos a entrar en un período recesivo. Creceremos 1% este año y la estanflación ocurre cuando los países pasan períodos largos de recesión y con inflaciones altas, no creo que ese sea el escenario de Chile. Tenemos la suerte de tener dos buenos pilotos: Rosanna Costa en el Banco Central y Mario Marcel en Hacienda: harán el ajuste rápido para volver a encauzar a la economía a un escenario más estable de mediano plazo.


En otro tema, el ministro Marcel dijo esta semana que la reforma tributaria ya no buscará recaudar 5 puntos del PIB, sino que más cerca de 4 puntos, porque se sumarán los 0,66% que se recaudarían con la reducción de exenciones y otros impuestos para financiar la PGU, ¿ayuda a las expectativas?


– Tenemos que esperar para ver qué es lo que se propone, cuál es la gradualidad y el soporte técnico. Ya tuvimos la experiencia de querer recaudar 3 puntos del PIB, pero no se logró. Lo de Marcel es una buena señal, porque varios de los impuestos que se agregaron para el financiamiento de la PGU estaban en el programa de Boric. Es una buena noticia que se incluya.


También mencionó que la reforma estará concentrada en aumentar el impuesto a las personas, ¿Qué espacio existe ahí? ¿Cuál sería la mejor fórmula ideal?


– Cuando se hacen comparaciones con países de la Ocde, en los impuestos a las personas es donde tenemos las mayores diferencias. La diferencia con Chile es que la base de personas que pagan impuestos en la Ocde es mayor a las que hay en Chile, es decir, en esos países pagan impuestos al ingreso la clase media, eso en Chile no ocurre. Para el caso de esta reforma no sabemos los detalles, si bien ya se dijo que habría progresividad, es decir, se llegaría más rápido a la tasa marginal de 40%, que es bastante alta, hay que esperar para ver qué se propone.

Las opiniones expresadas en esta publicación son de exclusiva responsabilidad del autor y no necesariamente representan las de Fundación para el Progreso, ni las de su Directorio, Senior Fellows u otros miembros.


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